第三節　股票估值分析

一、影響股票投資價值的因素

(一)影響股票投資價值的內部因素

1.公司凈資產

從理論上講凈資產應與股價保持一定比例，即凈值增加，股價上漲。

2.公司盈利水平

公司的盈利水平是影響股票投資價值的基本因素之一。公司盈利增加，股票的市場價格上漲;股票價格的漲跌和公司盈利的變化可能并不同時發生。

3.公司的股利政策

股利與股票價格成正比，通常股利高，股價漲;股利低，股價跌。

4.股份分割

股份分割又稱拆股，是將原有股份均等地拆成若干較小的股份。股份分割通常會刺激股價上升，往往比增加股利分配的刺激作用更大。

5.增資和減資

增資可能使每股凈資產下降，因而促使股價下跌;但對業績優良、財務結構健全、具有發展潛力的公司來說，增資意味著增加公司經營實力，股價可能會上漲。

當公司宣布減資時，多半是因為經營不善、虧損嚴重，需要重新整頓，所以股價會大幅下降。

6.公司資產重組

公司重組總會引起公司價值的巨大變動，因而其股價也隨之產生劇烈的波動。但需要分析公司重組對公司是否有利，重組后是否會改善公司的經營狀況，因為這些是決定股價變動方向的決定因素。

(二)影響股票投資價值的外部因素

1.宏觀經濟因素

2.行業因素

3.市場因素

證券市場上投資者對股票走勢的心理預期會對股票價格走勢產生重要的影響。

二、股票的絕對估值方法

主要是現金流貼現模型。

(一)現金流貼現模型的基本原理和常見形式

現金流貼現模型(DCF)是運用收入的資本化定價方法來決定普通股票內在價值的方法。常用的兩類：一是紅利貼現模型，二是自由現金流貼現模型。

(二)紅利貼現模型(DDM)

1.一般公式

V== 其中，V——股票期初內在價值

Dt——時期t末以現金形式表示的每股股息

K——現金流的適合貼現率，即必要收益率

根據上述公式，可以引出凈現值的概念。凈現值(NPV)等于內在價值(V)與成本(P)之差，即：NPV=V-P= 　式中：P—在t=0時購買股票的成本。

如果NPV >0,意味著所有預期的現金流入的現值之和大于投資成本，即這種股票被低估價格，因此購買這種股票可行。

如果NPV <0,意味著所有預期的現金流入的現值之和小于投資成本，即這種股票價格被高估，因此不可購買這種股票。

2.內部收益率

內部收益率就是指使得投資凈現值等于零的貼現率。

NPV=V-P=

所以，P= 　由上述公式可以解出內部收益率k*。將k*與具有同等風險水平股票的必要收益率k相比較：如果k*>k，則可以考慮購買這種股票;如果k*

股息增長率：gt=(Dt-Dt-1)/Dt-1×100%

3.零增長模型

(1)公式。假定每年支付的股利相同，股利增長率等于零，即g=0。

V= =D0 ，因為k>0，由無窮級數性質，得 　(2)內部收益率

P= =

(3)應用

零增長模型的應用似乎受到相當的限制，畢竟假定對某一種股票永遠支付固定的股息是不合理的，但在特定的情況下，對于決定普通股票的價值仍然是有用的。在決定優先股的內在價值時這種模型相當有用，因為大多數優先股支付的股息是固定的。

4.不變增長模型

不變增長模型可以分為兩種形式：一種是股息按照不變的增長率增長;另一種是股息以固定不變的絕對值增長。

(1)公式

V=

(2)內部收益率(K*)

P= ，其中，K—必要收益率，g—股息增長率

(3)應用

零增長模型實際上是不變增長模型的一個特例。不變增長模型是多元增長模型的基礎。

5.可變增長模型

(1)公式。二元增長模型假定在時間 L以前，股息以一個不變的增長速度g1增長;在時間L后，股息以另一個不變的增長速度g2增長。在此假定下，我們可以建立二元可變增長模型：

V= = (2)內部收益率

主要采用試錯法計算。思路是，首先估計一個收益率水平，將其代入可變增長模型，如果計算出在此收益率水平下股票的理論價值低于股票的市場價格，則認為估計的收益率水平高于實際的內部收益率。反復試錯，逐步逼近實際的內部收益率水平。

(3)應用

從本質上來說，零增長模型和不變增長模型都可以看作是可變增長模型的特例。

(三)自由現金流貼現模型

通常，可以將自由現金流分為企業自由現金流和股東自由現金流。

1. 企業自由現金流貼現模型(了解)

(1)企業自由現金流的計算

(2)貼現率

(3)計算步驟

2. 股東自由現金流貼現模型(了解)

(1)股東自由現金流的定義與計算

(2)貼現率

(3)計算步驟

三、股票的相對估值方法

(一)市盈率估價方法

市盈率又稱“價格收益比”或“本益比”，是每股價格與每股收益的比率

公式：市盈率=每股價格/每股收益

估計市盈率的方法：簡單估計法、回歸分析法

1.簡單估計法

利用歷史數據估計，分為：算術平均法、趨勢調整法、回歸調整法。

其中，算術平均法，是將股票各年的市盈率歷史數據排成序列，剔除異常數據(過高或過低)，求取算術平均數或中間數，適用于市盈率比較穩定的股票。

2.市場決定法

分為：市場預期回報率倒數法、市場歸類決定法(選取風險結構類似的公司求取市盈率的平均數)。

3.回歸分析法

一般認為，市盈率與收益、股息政策、增長和風險等關系最密切。增長越快、股息越多、風險越低，則市盈率越大。它能解釋某一時刻股價的表現，但很少能成功解釋較長時間內市場的復雜變化。

(二)市凈率估值法

公式：市凈率(凈資產倍率)=每股價格/每股凈資產

比較：市凈率用于考察長期投資(內在價值);市盈率用于考察短期投資(供求狀況)。

每股凈資產，又稱“賬面價值”，每股股票所含的實際資產價值，通常被認為是股票價格下跌的底線。每股凈資產的數額越大，表明公司內部積累越雄厚，抵御外來因素影響的能力越強。正因為如此，市凈率反映的是，相對于凈資產，股票當前市場價格是處于較高水平還是較低水平。市凈率越大，說明股價處于較高水平;反之，市凈率越小，說明股價處于較低水平。

(三)市售率估值法

公式：股票價格/每股銷售收入

(四)市值回報增長比

公式：市值回報增長比=市盈率/公司利潤增長率

【例·單選題】 如果NPV>0，意味著所有預期的現金流入的貼現值之和(　)投資成本，即這種股票被(　)價格，因此購買這種股票(　)

A.大于 低估 可行 　B.大于 高估 不可行

C.大于 高估 可行 　D.大于 低估 不可行

『正確答案』A

【例·單選題】股票內在價值的計算方法模型中，假定股票永遠支付固定股利的模型是(　)。

A.現金流貼現模型

B.零增長模型

C.不變增長模型

D.市盈率估價模型

『正確答案』B

【例·單選題】在決定優先股內在價值時，(　)相當有用。

A.零增長模型

B.不變增長模型

C.二元增長模型

D.可變增長模型

『正確答案』A

【例·多選題】下列股票模型中，較為接近實際情況的是(　)。

A.零增長模型

B.不變增長模型

C.二元增長模型

D.三元增長模型

『正確答案』CD

（責任編輯：lqh）

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